Le capital-risque en vaut-il la peine ? demande le New Yorker. C’est une très (longue) lecture. Et depuis que les enfants de la récente vague d’investissements de capital-risque – en particulier Uber, WeWork – se sont révélés être, pour l’essentiel, des objets de consommation, il devient de plus en plus évident que le financement du capital-risque peut non seulement être problématique en soi (« mais réussir ! »), mais aussi ne pas réussir. Pour reprendre les mots de Fred Wilson (du très respecté VC de Union Square Ventures) :

« L’expérience massive d’utilisation du capital comme tremplin pour la création d’entreprises durables a maintenant porté ses fruits et nous pouvons dire que c’est un échec pour la plupart. Uber a popularisé cette stratégie et est allé très loin avec elle, mais à la fin des années 2010, Uber n’a pas encore prouvé qu’il peut construire une entreprise rentable, qu’il se bat en tant que société publique et qu’il aura besoin de quelque chose de plus que du capital pour maintenir son activité. WeWork a suivi cette stratégie à la lettre et n’est pas parvenue à s’implanter sur les marchés publics. Elle est en train de subir une restructuration massive qui déterminera le sort de cette entreprise. De nombreuses autres expériences de ce modèle ont échoué ou sont en train d’échouer. Quand je regarde les années 2010, je vois une décennie au cours de laquelle des capitaux massifs ont afflué dans les start-ups et une grande partie a été gaspillée à poursuivre le modèle du « capital comme douve » ».

Les investissements en capital-risque échouent la plupart du temps, selon les sources auxquelles vous faites confiance dans facilement 80 % des cas. Comment se fait-il qu’une industrie ayant un bilan aussi clairement négatif soit aussi dominante ?

Il y a, a priori, deux raisons :

• Certaines des entreprises les plus prospères aujourd’hui (Google, Amazon, Facebook, etc.) ont été créées et mises à l’échelle en utilisant le modèle du capital-risque.
• Ces investissements ont rendu un petit nombre de personnes très, très riches (et un nombre légèrement plus important encore assez riches).

Mais voici le problème : nous ne savons pas si les entreprises qui ont réussi n’auraient pas réussi sans le capital-risque, ou sans de meilleures entreprises. Après tout, il s’agissait d’une première vague d’entreprises utilisant une technologie radicalement nouvelle comme vecteur. Il est tout à fait possible (probable, même ?) qu’elles ou d’autres, tout aussi performantes, aient émergé simplement parce qu’elles étaient parmi les premières à vraiment exploiter l’internet.

Et même dans ce que l’on appelle souvent une « success story« , je dirais que nous voyons souvent des pressions qui viennent avec la logique d’investissement en capital-risque (l’échelle à tout prix, entre autres) pour avoir eu un effet néfaste sur les entreprises en poussant à la croissance à court terme.

Lire le livre VC : An American History

Dans « VC : An American History« , Tom Nicholas, professeur à la Harvard Business School, voit dans la chasse à la baleine la première pratique de ce que nous appelons aujourd’hui le capital-risque : recueillir de grandes quantités d’argent et les utiliser pour investir dans de jeunes entreprises, tout en s’impliquant dans leur gestion, dans l’espoir de guider la croissance et de générer d’énormes retours sur investissement. Les investisseurs en capital-risque remplissent ces caisses, ou fonds, avec l’argent de grands investisseurs – fondations, fonds de pension, dotations universitaires et autres contributeurs passifs. Ils prélèvent des frais de gestion, y injectent un peu de leur propre argent et, comme les agents baleiniers, promettent une expertise. Eux aussi font surtout de mauvais paris : environ 80 % des investissements en capital-risque ne sont pas rentables. Il arrive cependant que des succès éclatants se produisent et, depuis les années soixante-dix, ces succès ont transformé le monde des affaires américain. Le capital-risque a soutenu Apple et Intel. Il a financé Google, Amazon et Facebook avant que l’un d’entre eux ne réalise des bénéfices. En principe, le capital-risque est l’instrument par lequel le domaine habituellement conservateur et cynique des gros capitaux touche des entreprises rêvées et de longue haleine. En pratique, il est devenu le moteur distinctif des grandes entreprises de notre époque. Peut-il offrir les deux rendements ?

Tout comme une table privée au Casino de Monte-Carlo est interdite à ceux qui ne peuvent pas payer les jetons, le capital-risque est interdit à la plupart d’entre nous en tant qu’investissement direct. Les fonds ont généralement un capital d’au moins un million de dollars, disponible uniquement pour les investisseurs accrédités. Ainsi, à moins d’être l’homme du Monopole, vous ne pourrez pas mettre le fonds d’études de votre fille dans une partie de ce capital. Pourtant, la plupart d’entre nous ont désormais des contacts quotidiens avec le monde du capital-risque, car sa sphère d’influence a explosé. Autrefois, le capital-risque était recherché par des start-ups risquées ayant besoin de beaucoup de liquidités initiales, que ce soit pour la recherche et le développement (Genentech devait financer des recherches de niveau universitaire avant d’avoir un produit à mettre sur le marché) ou pour des sauts d’échelle essentiels (Uber n’est attrayant que s’il est assez grand pour vous fournir une voiture rapidement). Ce type de financement semblait particulièrement adapté aux technologies propriétaires, qui étaient coûteuses, difficiles à mettre sur le marché, et pourtant, si les choses se passaient bien, extrêmement lucratives. Cela a changé. Depuis qu’il a étendu son champ d’action à la vente au détail directe aux consommateurs, le capital-risque en est venu à financer les services de livraison, les services financiers, les constructeurs automobiles, les fabricants de chaussures, l’immobilier de bureau, l’immobilier de loisirs, les cafetières, les brasseries, les smoothies, les rasoirs, les pantalons, les haut-parleurs, les scooters, les matelas, les brosses à dents, les chaussettes et les sous-vêtements. (regardez l’émission de M6 pour vous en assurer : sans rien connaître des domaines scientifiques et de la santé, ils peuvent investir 700 000 euros dans une entreprise de masque anti-pollution… oui le marché asiatique ça fait beaucoup de monde… oui le problème des allergies et de la population, c’est un argument d’anxiété social imbattable).

Ce domaine du commerce direct pourrait être appelé Venture World. Vous savez comment sont ses activités. Elles apparaissent soudainement, partout, avec des campagnes publicitaires bavardes dans les transports en commun mettant en vedette des jeunes gens cool, qui étaient clairement des intellos au lycée mais qui ont depuis maîtrisé des mouvements de danse impressionnants. Ils vous disent que leurs produits ne sont pas seulement meilleurs, ils simplifient tout, ils changent la façon dont les choses fonctionnent dans la société, et ce n’est pas trop tôt. Si vous achetez un objet réel et que vous vivez dans une grande ville, vous trouverez peut-être une façade de magasin de briques et de mortier ornée d’un papier peint très astucieux où vous pourrez tenir la brosse à dents du futur ou essayer l’une des cinq montures de lunettes censées changer le jeu. Mais la majeure partie des offres de Venture World sont en ligne, où elles sont présentées sur des sites clairs et épurés qui défilent, encore et encore, avec de charmantes animations, offrant des histoires émouvantes sur une grande idée qui va changer l’industrie, sur la communauté, sur les chaînes d’approvisionnement à impact zéro, que, grâce à leur soutien, ils peuvent se permettre. Dans Venture World, tout le monde semble être plus ou moins sur votre longueur d’onde. Ses entreprises s’adressent à des personnes qui ne s’inquiètent pas et qui gardent leur téléphone fermé et silencieux. Le capital-risque est à l’origine de la plupart des plates-formes sur lesquelles les gens se plaignent de la gaucherie du « capitalisme tardif » ; il est devenu le principal soutien industriel de l’approche du mode de vie conscient de soi, principalement de la classe moyenne supérieure, que l’on appelle aujourd’hui « éveillée« .

Un mariage entre l’éveil social et la croissance maniaque définit l’activité de la dernière décennie. Les capital-risqueurs, qui ont aidé à célébrer la cérémonie, se retrouvent souvent dans une position délicate lorsque le mariage s’effondre. À l’automne, WeWork, une société de location de bureaux fondée par des capitaux à risque, a tenté de pénétrer les marchés publics avec une évaluation de quarante-sept milliards de dollars et la poussière de lutin d’une rhétorique qui a changé le monde, pour ensuite reporter indéfiniment l’IPO. lorsque l’évaluation a chuté d’environ 75%t et que son PDG aux cheveux de lion a démissionné au milieu de révélations troublantes sur son style de gestion. Avant cela, il y avait Theranos (histoire que j’ai lu et qui m’a choquée au delà des mots), la société frauduleuse de tests sanguins qui, malgré l’absence de preuve qu’elle pouvait faire ce qu’elle promettait, avait levé un fonds de capital-risque d’un montant considérable – puis, sur cette base, des centaines de millions de plus – et Juicero qui, avant la fermeture brutale de la société, en 2017, avait levé 118 millions de dollars pour des presse-agrumes à 700 dollars équipés de la technologie Wi-Fi. La semaine dernière, on a appris que Zume – une start-up dont les activités étaient centrées sur la pizza cuite par des robots, puis chargée dans des camions de livraison remplis de fours qui finissaient chaque pizza en route vers sa destination – avait été obligée de licencier plus de la moitié de ses employés parce que la branche capital-risque de SoftBank, qui avait déjà investi 375 millions de dollars dans la société, avait renoncé à tout financement supplémentaire, voulant que Zume poursuive une « domination mondiale » plus agressive dans son métier de pizza. La start-up (qui, malgré un financement solide, n’a livré des pizzas que dans une petite partie de la baie de San Francisco) oriente son activité vers les « emballages en fibre moulée compostables ». (mais c’est normal, dans ce monde on parle de « pivot » et il paraît que c’est signe de bonne santé…).

Pourrait-il y avoir une morale à de tels embarras ? Peut-être que des mortifications occasionnelles et très médiatisées maintiennent l’honnêteté d’un système essentiellement sain. C’est ce que beaucoup d’entités riches semblent penser, compte tenu de la récente croissance record de la collecte de fonds par les V.C. : en 2018, les investisseurs en capital-risque, en tant que groupe, ont chargé plus de 56 milliards de dollars dans leurs fonds.

Et pourtant, le doute s’installe, notamment chez les investisseurs en capital-risque eux-mêmes. « C’est un boom du financement par capital-risque, où, à moins d’un kilomètre de ce bâtiment, il y a entre 500 et 1000 start-ups », a dit il y a quelques années un spécimen flétri de la vieille école, en regardant par sa fenêtre, de l’autre côté de San Francisco. « Mais ce ne sont pas des entreprises. » Les téléspectateurs de « Shark Tank » – l’émission de télé-réalité dans laquelle les entrepreneurs présentent leurs projets à de majestueux investisseurs vêtus de vêtements de crise (équivalent à Qui veut être mon associé /M6) – pourraient être pardonnés d’avoir l’impression, partagée par de nombreux fondateurs de start-ups, que le fait d’être financé est en soi une preuve de valeur. Les marchés publics ne sont souvent pas d’accord. Ces dernières années, il est devenu courant pour les entreprises financées par le capital-risque, comme Facebook et Uber, de voir la valeur de leurs actions diminuer après leur introduction en bourse – qui se trouve être la période où de nombreux investisseurs en capital-risque redistribuent leur participation aux investisseurs.

Dans l’arbre financier de la finance contemporaine, le capital-risque est issu de la branche du capital-investissement : l’achat et la vente d’actions d’entreprises qui ne sont pas cotées en bourse, soi-disant pour faire des bénéfices tout en aidant les entreprises à prospérer et à se développer. Toutefois, lorsque l’on parle de « capital-investissement », on entend généralement par là des fonds qui se dirigent vers des entreprises matures, souvent dans le but de les restructurer et de les vendre comme si elles étaient en train de faire un retournement de situation. Les investisseurs en capital-risque sont différents. Ils achètent des capitaux propres à de jeunes entreprises ou à des entreprises flambant neuves, et ils ne peuvent généralement pas sortir leur argent avant que la start-up n’entre sur le marché public ou ne soit rachetée par une entreprise plus importante, comme un hareng avalé par un thon. C’est ce qui est arrivé à Instagram, lorsqu’elle a été rachetée par Facebook, ou YouTube, lors de son rachat par Google. Les acquisitions sont l’une des raisons pour lesquelles, malgré l’efflorescence des nouvelles startups, le pouvoir de la technologie se dirige vers les géants au sommet.

Une autre raison pour laquelle le capital-risque est différent du capital-investissement proprement dit, explique Nicholas dans son histoire de premier plan, est que l’industrie du capital-risque était elle-même un produit du financement spéculatif, apprivoisé et dorloté par le gouvernement américain. Elle a commencé, comme la plupart des choses américaines, par l’excès. À la fin des années vingt, 1% des familles américaines gagnaient près d’un quart du revenu des États-Unis et détenaient la moitié de leur richesse. Beaucoup ont créé des véhicules d’investissement, certains se spécialisant dans les offres à haut risque. Laurance Rockefeller, petit-fils de John D., a commencé à placer de l’argent « risqué » dans des compagnies d’aviation non testées. Nicholas calcule qu’il aurait pu faire plus en bourse, mais Rockefeller n’a pas été découragé. « Les entreprises de capital-risque ne sont pas pour les impatients », remarque-t-il. « Ils ne sont pas non plus pour les veuves et les orphelins ou les personnes qui ne peuvent pas se permettre de perdre. » (plutôt les bien-nés fraîchement sortis d’HEC).

(…)

L’industrie baleinière américaine a pris fin en grande partie parce que les plus précieuses de ces créatures ont été chassées presque jusqu’à l’extinction. Aujourd’hui, dans le domaine du capital-risque, les risques de la pêche en mer ne sont pas moins réels. Nicholas écrit sur le sens de la « responsabilité sociale » des premiers investisseurs en capital-risque, par lequel il entend qu’ils ne considéraient pas la croissance vers le profit comme leur but premier. Faire de la planète un endroit meilleur fait l’objet de nombreuses discussions dans le Venture World, mais il est parfois aussi simple que de construire une entreprise utile et durable, qui traite bien ses employés. Le capital-risque, qui était autrefois un domaine restreint et risqué, est aujourd’hui une machine à profits pour ses dirigeants, avec tout ce que cela implique. Mal conçu pour sa taille, par parade et ancré aux échelons supérieurs, il est devenu vulnérable à un type de changement particulier : la perturbation par une idée brillante et audacieuse.

Si vous voulez lire la suite de l’article (sans mes commentaires 🙂 c’est ici sur le New York Times.

Examinons cela et remettons peut-être le capital-risque à sa place – comme un endroit où les enfants riches peuvent prendre des paris à long terme, et une option pour financer des recherches très peu claires qui pourraient ou non mener à quelque chose. Un modèle, en d’autres termes, qui ressemble à la loterie : jeu indulgent pour certains, et désespoir pour d’autres.